最近市场处于比较神经质的状态，很符合模糊期的特点。其实投资人这两年高效赚钱主要是估值提升的钱，其中一部分是还2018年跌过头的债，另一部分则是用乐观向未来一段时间预支的。

所谓的慢牛，主要是业绩驱动的，但业绩可不像估值是乘法模式，而是加法模式，好处是理论上无上限，但缺点是慢。如果做个问卷调查大家喜不喜欢慢牛？相信90%都会说喜欢，因为这样显得成熟。但真的一年半载“只”收获公司业绩增速相当的收益率，不知道坦然接受的有多少？谁都喜欢短期的暴利，但短期暴利往往是一条不归路，只有长期复利下的暴利才可持续。

但说到底，市场是不管我们怎么期望的，其自有运行的节奏和规律。我们能做到的，大概一是认识和接受高度确定的部分，二是对随机漫步的部分做好心理与策略上的准备，如此而已。

本文节选自邦政资产发给客户的3月月报，我们想聊一下“暴利和复利”的话题，以及对市场的最新看法。

3月投资圈最轰动的事件就是韩裔基金经理Bill Hwang因为加了高杠杆，在持仓股大跌时单日亏损150亿美金，创造了人类历史上单日亏损最大金额。

Bill Hwang是公认的股神，他曾在2012-2021年初将自己的财富从2亿美金做到150亿美金，奥秘就是动用了高达5倍的杠杆。

5倍杠杆是什么威力，很多人可能毫无概念，我们简单解释一下。

如果你买入了1亿美金的股票，通过投资赚了一倍，那就代表你赚了1亿，然后你会有2亿美金，但如果你动用了5倍杠杆，你就可以用1亿的美金，买入6亿的股票。

如果这个时候你涨了1倍，那就代表你赚了6亿美金，还清杠杆借来的钱后，你会有7亿美金。1亿美金的本钱，历经一轮翻倍的涨幅后，你的本金会直接膨胀到7个亿，而不是2个亿。

这还没完。如果你再经历一轮翻倍涨幅，7亿美金的本金，5倍的杠杆，那你的本金会膨胀到49个亿（5倍杠杆下，每涨1倍，你的资产翻7倍）。而没有动用杠杆的人，此时身家最多也就4个亿，双方的差距极其明显。

这就是杠杆的威力，让人十分眼红。但杠杆是一把双刃剑，有优点也有缺点：当股市上涨的时候，杠杆体现出来的全是优点，但股市下跌的时候，杠杆体现出来的全是缺点。

如果你动用了5倍杠杆，用1亿的美金，买入6亿的股票。当你持仓的股票下跌16%的时候，你将亏损0.96亿美元。和6亿的持仓规模相比，0.96亿美元并不多，但对于你而言，这代表你基本已经输光了自己的一切（如果上10倍杠杆，下跌10%就亏光了，在股市里下跌10%太正常了）。

实际上，当你的本金还剩下20%左右仓位的时候，杠杆借贷方基本就已经开始准备帮你强行平仓了，不会等你还剩4%的仓位。当然，等你平仓完成，可能连4%的仓位都没有了，很多人甚至会反倒欠券商钱了。

这次的股神bill就是这样。他重仓的股票因种种原因暴跌，引发了杠杆资金的强行平仓，形成负反馈，不断下跌，最后就是爆仓的结果（参考2015年中开始A股的走势）。

我们想借这件事来聊聊暴利和复利这个话题。

上面这几张图是暴利的做法和可能带来的结果——正如Bill Hwang用9年时间从2亿美金做到150亿美金，然后一天亏完那样，追逐暴利的结果是一念天堂一念地狱，而复利则刚好相反，没有那么多传奇的故事，没有那么多大起大落，只有稳步前行，最后算总账时结果往往还不错。

我们必须认清，不管个人做投资还是做资管，暴利和复利不可兼得，因为玩法完全不同，但长期来说，复利却可以导致暴利的结果，比如十年十倍，年化收益在26%左右，二十年就是一百倍收益，再比如巴菲特50多年年化收益率20%左右的业绩，总投资收益超过3万倍，2008年就曾是世界首富了，妥妥的暴利结果。

不过，为了达到长期复利下的暴利结果，必须放弃短期暴利的思维和做法，投资的世界里到处充满了辩证，这是个挺迷人的课题。

因为短期暴利（短期暴利不可持续，长期暴利则是复利的结果）的做法经常会死在中途，没办法到达最后胜利的彼岸。复利的难度在于耐心，亚马逊创始人贝佐斯曾问过巴菲特，你的投资体系这么简单，为什么你是全世界第二富有的人，别人不做和你一样的事情？巴菲特幽默地说，因为没有人愿意慢慢变富。

之所以在月报中用这么大的篇幅来聊暴利和复利，是因为我们认为这是关乎投资底层逻辑的重要支点，是每个投资人都会遇到的问题。如果我们把投资当做一件严肃的事情，想用几十年时间去走这条路的话，那么早点想明白复利和暴利的利弊得失并采取相应的做法，就是一件必须要做的事。

在本文的最后，谈一下邦政资产对市场的最新看法。我们和一些机构同行交流之后，大家的看法差不多，对市场整体持中性看法，既不悲观也不乐观，现在的市场行情呈现出来非牛非熊的混沌态，我们认为市场整体系统性风险（股灾）不大，系统性机会（大牛市）也没有，更多是个股结构性的机会，不过经历了春节以来的一波较大调整，我们反而对市场后续走势偏乐观一些。

今年市场的主要矛盾可能是估值驱动向业绩驱动转变，盈利增长的确定性和持续性是支撑估值的核心。我们看到最近不断有机构抱团的白马股闪崩，这类公司确定性都很好，但业绩增速其实并不快，去年涨了很多主要是流动性推动，今年一季报是很关键的，要看成长能否证实，如证伪就杀一波估值。

今年市场偏弱，投资者预期普遍偏悲观，去年情绪乐观时是“只要符合预期就算超预期”，而今年情绪悲观时则是“只要不超预期都算不及预期，符合预期都不行”。短短几个月时间，市场情绪有了如此大的起伏，如果心中没有价值锚，就只能成为一艘大海中随浪浮沉的小船。

以一季报为例，我们和机构同行交流下来总结如下：

现在市场定价的逻辑有两个，第一个是同比逻辑，因为2020年一季报普遍失真，没办法看，所以同比2019年一季度看是否有成长；第二个是环比逻辑，因为去年四季度疫情都控制住了，公司经营都回归正常，所以环比2020年四季度看是否有成长，如果同比环比两个维度都有成长，那就是真成长，如果有任一维度不好，那就是不及预期（去除季度经营有重大偏离度的，比如有的公司四季度是旺季，一季度是淡季）。

现阶段，我们的做法依然是综合衡量概率和赔率，坚守在能算得清账的好公司上。目前持仓中一个高估的股票都没有，重仓持有的都是能看得到三年至少一倍的公司，乐观一些的能看三年三倍的收益空间。同时我们也在关注白马股的投资机会，虽然这一波跌下来很多，但我们认为机构抱团的白马股还是贵，预期收益率不高，如果能在现有基础上再跌10-15%，我们会慢慢挪一些仓位过去。

总体来说，今年投资难度相比去年肯定是大很多的，降低投资预期，挖掘真成长是今年的投资主题。